一、资产注入后，公司将成为华北地区又一龙头
公司目前拥有新型干法水泥生产线5条，水泥产能为560万吨，权益产能440万吨。目前公司没有在建拟建项目，考虑到规划与建设周期，短期内不会新生产线投产。太行前景、太行和益两个子公司是公司重要的利润贡献点，2007年净利润贡献占比为119%；公司本部由于人员负担较重，07年处于微利状态；太行兴隆孤子地处哈尔滨，难以形成协同效应，且单线规模较小，竞争优势不明显。
公司的实际控制人金隅集团是北京市国资委控制下企业，是一家以新型建材制造-地产-现代服务业为核心产业链的大型产业集团。目前水泥业务领域已经打造了水泥-商品混凝土一体化产业链，并与下游地产业务形成协同效应。水泥业务主要由金隅股份有限公司水泥分公司（简称“金隅水泥”）运作，目前拥有水泥产能约1600万吨，商品混凝土产能260万方，是冀东水泥外华北地区的又一龙头。除太行水泥外，金隅水泥拥有生产线10条，其中，鹿泉东方鼎鑫水泥有限公司（简称“鼎鑫水泥”）、赞皇公司两家是最近收购取得。据我们了解，目前在建/拟建生产线2条，包括鹿泉公司二厂二线1*4000t/d、赞皇公司二线1*5000t/d，合计水泥产能约400万吨。
金隅集团在收购太行水泥时承诺，将在时机成熟后通过资产重组和整合方式将水泥相关资产与业务注入上市公司。（1）金隅水泥（不含太行水泥）主要市场在北京地区，较高的市场占有率（40%以上）保障了水泥业务的盈利水平。从公开数据来看，在2006年水泥行业处于低谷期，金隅水泥吨净利润达到25元左右，同期太行水泥吨净利润仅6元。我们认为，优质水泥资产的注入将有助于提升公司盈利能力。（2）根据金隅集团规划，到2010年水泥产能将达到3000万吨，商品混凝土产能500万方。目前金隅集团（含太行水泥）在建/拟建水泥产能投产后总产能为2000万吨，距离规划产能还有相当差距；因此我们认为金隅集团水泥资产的整合和建设速度有望进一步加快。
二、区域市场分析
公司的主要销售区域在京津冀地区，同时覆盖山西、河南、黑龙江等地，其中，北京、天津、河北三地的销售收入贡献比例分别为25%、10%和54%。
河北省：（1）水泥价格有望稳步提升：长期以来，由于落后水泥产能占比较大，河北省水泥价格处于全国较低水平。由于距离资源地较近、质差价廉、地方保护等因素，小水泥拥有一定的市场空间。2006年新型干法水泥产量占比仅为37%，远低于同期全国平均水平49%。根据规划，2007-2010年河北省将淘汰落后水泥产能2700万吨，占06年水泥总产量的31%。随着落后水泥产能的淘汰，预计水泥价格将稳步提升。（2）区域布局速度加快：金隅集团和冀东水泥是区域内两大优势企业，其中前者占据河北西部、南部区域，后者占据河北东部地区；在环渤海经济圈建设，使得冀东地区的固定资产投资增速、从而水泥需求量明显好于冀西地区。近期来看，两大集团加快了水泥产业的扩张进程：金隅集团先后拿下石家庄赞皇水泥、鼎鑫水泥，并在此基础上拟建新的生产线；冀东水泥除了在唐山地区布局外，在保定唐县规划1条4500t/d生产线，实现区域上的突破。
北京市：（1）奥运效应：在奥运会召开前，奥运场馆建设和商业地产、城市基础建设速度较快；而在奥运会后，相关建设速度将会放缓。据了解，奥运场馆建设所需水泥量仅占水泥总需求量的5%-10%，房地产建设水泥需求量约在50%左右，因此我们认为奥运会后，水泥需求量的增速将有所下滑，主要取决于城市基础设施和房地产投资增速。（2）金隅市场控制力强：金隅集团在北京地区共有8条生产线，熟料产能为505万吨，占区域总产能的70%左右；其余为拉法基北京、立马水泥等4家企业，共占有5条生产线。据了解，金隅集团和冀东水泥在北京的市场份额合计约50%以上，较高的市场集中度有利于维护合理的利润空间。
天津市：天津滨海新区建设，将拉动区域内水泥需求持续旺盛。天津本地中小企业仅有振兴、飞燕、天水3家拥有新型干法生产线，合计熟料产能204万吨，且单线规模较小，竞争实力较弱；目前冀东水泥、太行水泥在当地实力相当，而前者生产线据市场较近，具备一定的地理优势。我们认为未来该地区存在并购整合提高行业集中度的可能性。
三、产品价格提升、余热发电，应对成本压力
据了解，公司生产用煤主要来自于山西省，部分来自邯郸地区。目前公司煤炭进场含税价约为540-550元/吨，涨幅约50%，增加吨水泥成本约21元。为应对成本上涨压力，公司采取以下两种措施：提升产品价格、余热发电建设以压缩生产成本。（1）距了解，目前公司吨水泥价格同比提高30元左右，基本覆盖煤电等成本上涨幅度。（2）公司拥有1台补燃式余热发电站，但由于效益不明显，目前已经停用。在成本上涨的压力和国家政策的鼓励下，公司有动力上马余热发电站，考虑到对生产线规模和经济性的要求，预计可配套生产线3-4条。
四、奥运停产对公司业务的影响
根据北京市政府通告精神，太行水泥旗下太行前景、军星混凝土、北京强联等3家公司将停产2个月，预计减少水泥产量44万吨、混凝土6万方。根据3家公司的运行情况和07年业绩，我们测算，奥运停产将影响上市公司利润约800万元，折算每股收益0.021元。
【投资建议】
公司近期内没有在建、规划项目，因此08年业绩的增长主要来源于生产效率的提高、费用控制、价格提升和资源税补贴的增加。据我们了解，目前公司窑运转率在90%以上，进一步提升的空间有限；在成本上涨的压力下，价格提升对业绩的增厚并不明显。公司未来业绩的主要增长点在于金隅集团水泥资产的整合，但是我们无法预知金隅集团水泥资产的注入规模和时点，因此在盈利预测中不予考虑。
预计公司08-09年EPS分别为0.15元、0.20元，动态市盈率分别为36倍、27倍，部分反应了资产注入的预期。首次给予公司“中性”评级。
